الذهب أدنى من قمته بـ⁦23%⁩ وصناديقه تسجّل ربعاً قياسياً: من يشتري ذهباً يتراجع؟

الملخص التنفيذي

دخل 31 مليار دولار إلى الصناديق المتداولة المدعومة بالذهب (⁦Gold-Backed ETFs⁩) في العالم خلال الربع الثالث من 2026، وهو أعلى صافي التدفقات الداخلة (⁦Net Inflows⁩) في ربع واحد منذ بدء السجل بحسب مجلس الذهب العالمي (⁦World Gold Council⁩)، أي الأموال الداخلة إلى الصناديق بعد طرح الأموال الخارجة منها. وبلغت الحيازات، أي كمية الذهب التي تحتفظ بها الصناديق، نهاية سبتمبر 4,256 طناً، وهو أيضاً رقم قياسي. الرقم القياسي السابق للربع، 26 مليار دولار، سُجّل في الربع الثالث من 2025 حين صعد الذهب ⁦16.82%⁩ خلال الربع. أما الرقم الجديد فسُجّل فيما أغلق الذهب نهاية سبتمبر عند مستوى يقلّ بنسبة ⁦23.28%⁩ عن أعلى سعر إغلاق له، المسجّل في 28 يناير.

السؤال الذي يطرحه هذا البحث: من يشتري ذهباً يتراجع سعره؟ درسنا ذلك بمقارنة ثلاثة أشهر هبط فيها الذهب بوضوح هذا العام. في مارس تراجع الذهب ⁦11.57%⁩ وخرج من الصناديق 12 مليار دولار، وهو أكبر خروج شهري في السجل. وفي يونيو تراجع ⁦11.74%⁩ وخرج من الصناديق 8.9 مليار دولار، وشمل الخروج كل المناطق. وفي سبتمبر تراجع ⁦6.57%⁩، لكن الصناديق اشترت بقيمة 10 مليارات دولار، وزادت حيازاتها 67 طناً.

تغيّر سلوك المشترين في الغرب. في النصف الأول خرج من صناديق أمريكا الشمالية 7.7 مليار دولار، وهو أضعف نصف أول لها منذ 2013، بينما حملت آسيا الطلب. وفي الربع الثالث عادت التدفقات الداخلة إلى صناديق أمريكا الشمالية وبلغت 12 مليار دولار، وسجّلت أوروبا رقماً قياسياً بلغ 14 مليار دولار، منها 7.5 مليار من المملكة المتحدة وحدها.

جرى هذا الشراء فيما كانت تكلفة الاحتفاظ بالذهب في أعلى مستوياتها منذ سنوات. رفع الاحتياطي الفيدرالي (⁦Federal Reserve⁩) الفائدة في 16 سبتمبر، وبلغ العائد الحقيقي (⁦Real Yield⁩)، أي العائد بعد احتساب أثر التضخم، على سندات الخزانة لعشر سنوات ⁦2.93%⁩ نهاية الشهر، وهو أعلى مستوى منذ نوفمبر 2008. وفي الفترة نفسها باع المضاربون في سوق العقود الآجلة (Futures) في نيويورك: من 1 إلى 29 سبتمبر تقلّص المركز الشرائي الصافي (⁦Net Long Position⁩) للمضاربين، أي مراكز الشراء بعد طرح مراكز البيع، بما يعادل نحو 51 طناً، بينما أضافت الصناديق 67 طناً. المال السريع باع التراجع، والمال البطيء اشتراه.